サンリオの株価は業績よりはるかに下げている——「なぜ」は見た目より不確かだ

サンリオ（TSE:8136）は6月23日、2026年3月期の過去最高決算を発表した——売上高は+33.9%の1,940億円、営業利益は+50.3%の778億円、営業利益率は35.8%から40.1%へ拡大。それでも株価は2025年のピークから約30〜50%下落したままだ。下落理由についていくつかの説が流れているが、実際のタイムラインに照らすと、そのすべてが裏付けられるわけではない。

株価に実際に起きたこと、そして「説」にすぎないもの

サンリオは2025年8月、上場来高値の8,685円（分割前）をつけた後、2026年1月までに約4,500円まで一貫して下落した——この下落は、中国Pop Mart（「Labubu」ブラインドボックスブームの会社）自身のバブルが2025年10月以降に崩壊するより前からすでに進行していた。2月12日のQ3決算は過去最高（売上+36.7%、営業利益+51.8%、上方修正）で一旦持ち直した。4月1日の株式分割の権利確定日を控えた3月27日の週には、売り残が急増し信用倍率が約34倍から一桁台まで崩れた——これはファンダメンタルズではなく、分割に伴う技術的な歪みだ。そして4月16日、サンリオはガバナンス問題（後述）を公表し、そこから下落が加速した。

複数の日本の金融メディアは、その後サンリオとPop Martがほぼ同じ動きで、直近半年でそれぞれの高値から約30%下落していると報じ、これを「連想売り」——海外投資家が両社を「アジア発キャラクターIP」として一括りにしている——として説明している。この値動きの連動自体は本物だ。しかしサンリオの下落は、Pop Martのバブル崩壊より数ヶ月前から始まっており、Pop Martとは無関係なサンリオ固有のガバナンス開示で加速している。両社の商業的な関係は本物だが小さい——Pop MartはHello Kittyを含むサンリオのキャラクターのライセンスを受けて自社のブラインドボックス商品を作っており、サンリオはPop Martの競合ではなく小規模なIP供給元にすぎない。資本関係はなく、このライセンス収入は売上1,940億円の規模からすればほぼ無視できるはずだ。もう1つ流れている説——中国売上が全体の2割程度を占めるサンリオにとって、日中関係の悪化が重荷になっている——は方向としてはあり得るが、当事者企業の外からは独立して検証できない。きれいな物語を確定した事実のように装うより、確認できないことは正直に確認できないと言いたい——この株安の規模を説明する、単一のしっかり裏付けられた説明は存在しない。以下で扱うのは、裏付けが取れている事実だ。

バリュエーションのリセットは、原因の説明が何であれ本物だ

サンリオのPERはFY2025/3前後で約39倍、PBRは約13.3倍がピークだったが、その後それぞれ約20〜22倍、約7.5〜8.3倍まで圧縮した——業績が伸び続ける中でのことだ。直接的な引き金についてどの説を信じるかにかかわらず、これは伸び続ける収益基盤に対する本物のマルチプル圧縮であり、業績悪化を反映したものではない。ただ正確に言えば、「割安」の意味には注意が必要だ——これらの倍率はサンリオ自身の最近の水準からすれば低いが、日本市場全体から見て絶対的に低いわけではない。

本当の論点：海外事業は根付くのか

ここからが、株安の原因とは別に、より重要なリスクだ。サンリオの過去数年間の評価向上は、実質的に海外成長の物語に支えられていた——2020年7月に就任した辻朋邦社長の戦略は、ハローキティ一極依存から脱却し、グローバルに展開できる多角的なキャラクターポートフォリオへ向かうことであり、北米市場シェアを約3%から10年で10%まで伸ばすという目標も掲げている。しかし今期の実際の地域別数字は、もっと慎重な姿を見せている。

※欧州の減益は連結子会社の決算期ズレによる一時的な調整であり、需要面の問題ではない。

今期の成長エンジンは日本だった——新規出店、テーマパークのリニューアル、クロミ・マイメロディの周年施策——市場がこの株を再評価する根拠にしてきた海外展開そのものではない。10年シェア拡大目標を背負う、最も成熟した海外市場である北米は、売上成長わずか+0.4%。決算資料自身が、その理由を「2025年7月以降、関税政策を中心としたマクロ環境の変化による不透明な状況」と明記している。欧州・南米は小さな基盤から急成長しているが、これはまだ持続的な規模の証明にはなっていない。

ガバナンス不正は、まさにこの論点に関するデータ点だ

4月16日、サンリオは米国子会社のCEOを兼任していた常務取締役が、2023年から2026年にかけて「生活費調整手当」名目のボーナスや大学の学費、住宅費など、総額168万ドル（約2億5,200万円）の未開示の追加報酬を受け取っていたことを公表した——正式な取締役会・報酬委員会の手続きを経ず、子会社内の非公式な承認だけで支給されていた。当該取締役は辞任、社長は3ヶ月間報酬の30%を返納。再発防止策には、親会社取締役による海外子会社CEOの兼任の解消、子会社CFOから東京本社への直接レポートラインの新設が含まれる。

ここはどういう種類の問題なのか、正確に見ておきたい。これは1人の役員が、本来受け取る権利のない報酬を受け取っていたという話であり、会社全体が不誠実な商売をしているという証拠というより、個人の不正に近い。決算数値の正確性や、製品・顧客対応の誠実さには一切触れておらず、金額自体も営業利益778億円に対しては些細だ。これ自体は企業価値を毀損する出来事ではない。一方で有用に示しているのは、海外子会社の統制基盤——まさに「海外事業が根付くか」という問いが依存している基盤——が、内部通報で発覚するまでの3年間、1人の役員に正式な承認手続きの回避を許していたという事実だ。同社は2025年6月、この問題が表面化する直前に監査等委員会設置会社へ移行しており、その後の内部通報制度と特別調査委員会の調査は、意図された通りに機能した。空白があったのは具体的には海外子会社という階層であり、それは今、否定されるのではなく対処されている。

配当——分割後はどうなっているか

サンリオは2026年4月1日付で1株を5株に分割する株式分割を実施した。分割前換算で見ると、年間配当は今も伸びている——FY2026/3の実績は69.00円/株（分割前）、FY2027/3予想は分割後16.00円/株＝分割前換算で80.00円相当——連結配当性向30%以上という方針のもと、利益成長とほぼ同じペースで約16%増加している。現在の分割後株価（約940円）に対して、この予想配当の利回りは約1.7%——地味な数字であり、サンリオが利回り狙いの銘柄ではなく、成長とライセンス事業の物語として評価されていることを示している。

この株はどう位置づけるべきか

以上のことは、サンリオの中核事業——日本主導で、キャラクターライセンスに支えられ、いまやハローキティ以外にも多角化している——が本物で健全に成長しているという事実を変えるものではない。変わるのは見方そのものだ。これは国内需要が本業の企業であり、まだ若葉の段階で大樹ではない海外展開の物語によって成長株としての評価を得てきた。そして直近の株価下落には、金融メディアで流れている説（Pop Mart連想売り、日中関係）よりも、確認済みの原因（ガバナンス不正、株式分割に伴う取引の歪み）の方が多い。

分割調整後で見ると、株価は今、1月に下落した水準——ガバナンス開示より前、そして今この価格を説明するために使われている物語の大半がまだ存在していなかった時点——とほぼ同じ場所まで戻ってきている。これは1つの有用な目印になる。事業はそれ以降、大きくなり、より収益性も高まっているのに、株価はほぼ同じ場所を往復しているということだ。ガバナンス不正は本物だったが、限定的なものだった——会社自体が顧客や株主に対して不誠実な商売をしているという証拠ではなく、個人の報酬の問題であり、自社の内部統制と内部通報制度が最終的にきちんと捕捉したものだ。海外展開の荒波——北米の関税による足踏み、欧州・南米のばらつき——は、危険信号というより、国内需要中心の企業がグローバルな規模で運営することをまだ学んでいる過程の、普通の試練に見える。どれも無視できる話ではないが、どれも事業自体の価値が1年前より下がったと考える理由にはならない。

買いかどうかは、株価がなぜ下がったかを正確に解明することよりも、今期の数字ではまだ答えられない1つの問いにかかっている——関税の不確実性が晴れた後、北米は再加速するのか、それともシェア拡大目標はもともと軌道というより願望に近かったのか。次の四半期で見るべきはこの数字であり——成長を続け、配当も増え続けている事業が、直近の安値近辺の価格にある今、その答えを待つリスク・リワードは、見出しが示す印象よりも良好に見える。

出典: サンリオ 2026年3月期決算短信（TDnet） | English version

免責事項 | 本記事は情報提供を目的としており、投資推奨・売買指示ではありません。